대법원 2005마958, 959, 960, 961, 962, 963, 964, 965, 966 (2006.11.23)

[1] 회사의 합병 또는 영업양도 등에 반대하는 주주가 회사에 대하여 비상장주식의 매수를 청구하는 경우, 그 매수가액의 산정 방법

[2] 영업양도 등에 반대하는 주주의 주식매수청구에 따라 비상장주식의 매수가액을 결정하는 경우, 그 수익가치의 산정 방법 및 위 매수가액의 결정에 있어 수익가치를 고려하지 않아도 되는 경우

[3] 시장가치, 순자산가치, 수익가치 등을 종합적으로 반영하여 비상장주식의 매수가액을 산정하는 경우, 그 반영비율의 결정 방법

【재항고인】 대우전자 주식회사 (소송대리인 법무법인 광장 담당변호사 임성우외 2인)

【상 대 방】 상대방 1 외 74인

【원심결정】 서울고법 2005. 8. 11. 자 2005라37, 38, 39, 40, 41, 42, 43, 44, 167 결정

【주 문】

재항고를 모두 기각한다.

【이 유】재항고이유를 본다.

1. 회사의 합병 또는 영업양도 등에 반대하는 주주가 회사에 대하여 비상장주식의 매수를 청구하는 경우, 그 주식에 관하여 객관적 교환가치가 적정하게 반영된 정상적인 거래의 실례가 있으면 그 거래가격을 시가로 보아 주식의 매수가액을 정하여야 할 것이나, 그러한 거래사례가 없으면 비상장주식의 평가에 관하여 보편적으로 인정되는 시장가치방식, 순자산가치방식, 수익가치방식 등 여러 가지 평가방법을 활용하되, 비상장주식의 평가방법을 규정한 관련 법규들은 그 제정 목적에 따라 서로 상이한 기준을 적용하고 있으므로, 어느 한 가지 평가방법(예컨대, 증권거래법 시행령 제84조의7 제1항 제2호의 평가방법이나 상속세 및 증여세법 시행령 제54조의 평가방법)이 항상 적용되어야 한다고 단정할 수는 없고, 당해 회사의 상황이나 업종의 특성 등을 종합적으로 고려하여 공정한 가액을 산정하여야 한다(대법원 2005. 4. 29. 선고 2005도856 판결, 2005. 10. 28. 선고 2003다69638 판결 등 참조).

한편, 비상장주식에 관하여 객관적 교환가치가 적정하게 반영된 정상적인 거래의 실례가 있더라도, 거래 시기, 거래 경위, 거래 후 회사의 내부사정이나 경영상태의 변화, 다른 평가방법을 기초로 산정한 주식가액과의 근접성 등에 비추어 위와 같은 거래가격만에 의해 비상장주식의 매수가액으로 결정하기 어려운 경우에는 위와 같은 거래가액 또는 그 거래가액을 합리적인 기준에 따라 조정한 가액을 주식의 공정한 가액을 산정하기 위한 요소로 고려할 수 있다.

원심에서, 사건본인 대우전자 주식회사(이하 ‘대우전자’라 한다)의 주식이 상장폐지된 후 2002. 3. 22.부터 2002. 4. 12.까지 15일간의 상장폐지 정리기간 동안에도 대우전자 주식은 평균 거래가액 408원을 유지하면서 지속적으로 거래가 이루어졌고, 증권거래소의 거래가 중단된 2002. 4. 13. 이후 이 사건 영업양도에 관한 이사회 결의가 발표되기까지 대우전자의 주식가격에 특별히 영향을 미칠 요인이 존재하지 않은 사실을 인정한 다음, 이 사건 영업양도의 결의일 전날인 2002. 9. 29.을 기준으로 하여 대우전자 주식의 매수가액을 산정하면서 그로부터 약 5개월 전에 형성된 평균 거래가액 408원을 주식가액을 산정하기 위한 한 요소로 반영한 것은 정당하고, 거기에 비상장주식의 주식매수가액 산정시 시장가치에 관한 법리오해 등의 위법이 없다.

2. 영업양도 등에 반대하는 주주의 주식매수청구에 따라 그 매수가액을 결정하는 경우, 특별한 사정이 없는 한 주식의 가치가 영업양도 등에 의하여 영향을 받기 전의 시점을 기준으로 수익가치를 판단하여야 하는데, 이때 미래에 발생할 추정이익 등을 고려하여 수익가치를 산정하여야 한다.

따라서 원심에서, 이 사건 영업양도를 통하여 수익을 산출할 수 있는 사업부문의 자산을 모두 대우모터공업 주식회사(2002. 10. 29. ‘주식회사 대우일렉트로닉스’로 상호가 변경됨. 이하 ‘대우일렉트로닉스’라 한다)에게 양도함으로써 향후 사업을 계속하면서 수익을 창출하기 어려울 것으로 보인다는 이유 등으로 이 사건 주식매수가액을 산정하면서 주식의 수익가치를 고려하지 않은 것은 부적절하다고 할 것이다.

그러나 당해 사건에서 미래의 수익가치를 산정할 객관적인 자료가 제출되어 있지 않거나, 수익가치가 다른 평가방식에 의한 요소와 밀접하게 연관되어 있어 별개의 독립적인 산정요소로서 반영할 필요가 없는 경우에는 주식매수가액 산정시 수익가치를 고려하지 않아도 된다 할 것인바, 기록에 의하면, 대우전자의 추정재무제표 등 미래의 수익가치를 산정할 객관적인 자료가 제출되어 있지 않을 뿐만 아니라, 대우전자가 경영구조개선을 통한 매출액의 증가와 수익성의 증대로 2001년 약 3,500억 원의 이익을 냈는데도, 수조 원의 부채와 그로 인하여 연 5,000억 원 정도에 이르는 막대한 금융비용의 부담 등으로 전체적인 손익은 적자가 될 수밖에 없었던 점이 인정된다. 이러한 사정에 비추어 볼 때 대우전자 주식의 수익가치는 순자산가치가 증가되지 않고서는 증가되기 어려운 관계에 있었다고 할 것이므로, 위 법리에 따라 이 사건에 있어서는 수익가치를 순자산가치와 별도의 독립된 가치로 반영하지 않고, 수익가치와 밀접하게 연관되어 있는 순자산가치만을 주식매수가액 산정시 반영함으로써 족하다 할 것이다. 그렇다면 순자산가치만을 반영한 원심의 조치는 이유 설시에 부적절한 점이 있으나 결과에 있어 정당하다 할 것이고, 따라서 재항고이유의 주장은 받아들일 수 없다.

3. 시장가치, 순자산가치, 수익가치 등을 종합적으로 반영하여 비상장주식의 매수가액을 산정하는 경우, 당해 회사의 상황이나 업종의 특성, 개별 평가요소의 적정 여부 등 제반 사정을 고려하여 그 반영비율을 정하여야 할 것이다.

원심에서 시장가치로 인정한 위 408원을 앞에서 본 바와 같은 이유로 주식매수가액 산정시 고려할 수 있다고 할 것이나, 위 가액이 주식매수가액 산정의 기준일로부터 약 5개월 전에 형성되었을 뿐만 아니라, 대우전자의 주식이 이미 상장폐지되어 주식의 객관적 가치를 판단할 만한 정보가 충분하지 아니한 상태에서 거래가 이루어졌을 수도 있는 점, 한편 비상장법인의 순자산가액에는 당해 법인이 가지는 영업권 등 무형의 재산적 가치가 포함되어야 하므로(대법원 2004. 7. 22. 선고 2002두9322, 9339 판결 참조), 대우전자 주식의 순자산가치를 산정하면서 이를 고려하였어야 할 것인데, 위와 같은 무형의 재산적 가치를 제대로 평가할 만한 자료가 제출되어 있지 아니하여 이를 고려하지 않은 채 대우전자의 1주당 순자산가치를 0원으로 산정한 점, 위와 같이 산정한 순자산가치와 시장가치 중 어느 것이 대우전자 주식의 객관적 가치를 제대로 반영하고 있는지 확인할 기준이 없는 점, 그 밖에 기록에 나타난 여러 사정을 종합하여 보면, 대우전자 주식의 시장가치 408원과 순자산가치 0원을 같은 비율로 고려하여 주식매수가액을 204원으로 결정한 원심의 조치를 수긍할 수 있고, 거기에 비상장주식의 매수가액 결정시 평가요소의 반영비율에 관한 법리오해 등의 위법이 없다.

4. 그러므로 재항고를 기각하기로 하여 관여 대법관의 일치된 의견으로 주문과 같이 결정한다.

대법관 전수안(재판장) 고현철 양승태(주심) 김지형